Вкитайская курица В марте лидеры вновь назначили И Гана управляющим центрального банка страны, что стало приятным сюрпризом. С экономией пчасг из Америки, где он также преподавал, г-н И — тип реформиста, странствующего технократа, который исчезает из китайского политического истеблишмента.

Впечатление, что он является долгожданным анахронизмом, усилилось 15 апреля, когда он выступил на плите на английском языке в Институте международной экономики Петерсона, аналитическом центре в Вашингтоне, округ Колумбия, прежде чем ответить на неписаные вопросы аудитории. В своем выступлении он выразил уважение рыночным силам и экономическим свободам. «Вы должны верить, что корректировка рынка в основном рациональна», — сказал он. Как политик, он настаивал на предоставлении домохозяйствам и частным компаниям «максимальной свободы» покупать иностранную валюту, не отказываясь полностью от контроля за движением капитала. Одна из причин его позиции носит личный характер. Он вспомнил, что, будучи студентом и профессором за границей, ему было трудно конвертировать юани в доллары даже для небольших сумм. «Я ненавижу это,» сказал он.

Китайский чиновник даже утверждал — полушутя — что он не хотел вмешиваться в валютные рынки, отчасти потому, что трейдеры в хедж-фондах, фирмах по ценным бумагам и коммерческих банках получают гораздо больше денег и, следовательно, предположительно умнее, чем он и его трудолюбивая команда. Центральный банк. Когда его спросили, считает ли он, что валютные резервы Китая все еще в безопасности после западных финансовых санкций против России, он выразил почти трогательную веру в глобальную экономическую «архитектуру» (помните это?).

Это была музыка для ушей толпы в Вашингтоне. Но несколько аргументов г-на И удивили меня. Он сравнил стабильность процентных ставок в Китае с активностью ФРС США. Например, после появления COVID-19 ФРС снизила процентные ставки на 1,5 процентных пункта, почти до нуля. Народный банк Китая (англ.pboc) уменьшил их всего на 0,2 процентного пункта. И наоборот, с начала 2022 года, когда ФРС повысила процентные ставки на 4,75 процентных пункта. pboc снизил процентную ставку еще на 0,2 пункта.

Г-н И также пояснил, что он пытается удерживать реальные процентные ставки немного ниже «потенциальных» темпов роста Китая, то есть темпов, при которых экономика может расти без увеличения инфляции. Один из графиков, которые он показал, показал, что с 2018 года, когда начался его срок, реальные процентные ставки были в среднем почти на два процентных пункта ниже потенциальных.

Такое руководство поднимает ряд неудобных вопросов. Начните с теории, стоящей за этим. В 1961 году Эдмунд Фелпс, впоследствии лауреат Нобелевской премии, сформулировал «золотое правило» сбережений и инвестиций. Экономика, которая следует этому принципу, будет накапливать капитал до тех пор, пока ее предельный продукт (прибыль от добавления большего количества) не сравняется с базовыми темпами роста экономики. В этих условиях процентная ставка (которая тесно связана с предельным продуктом капитала) также попадет в пределы этой линии.

Однако этот теоретический принцип является довольно странным руководством для денежно-кредитной политики. В конце концов, центральные банкиры не контролируют предельный продукт капитала, оказывая на него лишь очень отдаленное влияние, влияя на норму инвестиций. Кроме того, зачем центральному банку стремиться удерживать процентные ставки ниже потенциальных темпов роста, а не на их уровне? В модели г-на Фелпса процентные ставки ниже роста только тогда, когда в экономике наблюдается чрезмерное накопление капитала, что слишком сильно снижает предельный продукт. Такая экономика принесла потребление в жертву чрезмерным сбережениям и инвестициям, которые не принесут никакого компенсирующего удовлетворения в будущем.

Китай, конечно, регулярно обвиняют именно в таком чрезмерном инвестировании. Поэтому было немного странно слышать, как представитель китайского центрального банка назвал один симптом целью политики. Однако в более ранней речи в Пекине в этом месяце г-н И ясно дал понять, что пытается следовать золотому правилу. При принятии решения о политике он ориентируется чуть ниже блестящего индикатора только потому, что потенциальный рост очень трудно точно рассчитать (и, вероятно, потому, что он скорее не превысит его, чем превысит его).

Неопределенность также объясняет бездействие г-на И в установлении процентных ставок. Чтобы оправдать этот подход, он сослался на принцип «уменьшения», сформулированный Уильямом Брейнардом из Йельского университета в 1967 году, согласно которому, если политики не уверены в последствиях своей политики, они должны делать меньше, чем в противном случае. Другими словами, если вы не уверены в эффективности вашего лекарства, давайте меньше, чем если бы вы были уверены. Это звучит разумно. «Небольшое давление на центральный банк — это нормально», — как однажды сказал один из бывших чиновников ФРС.

Однако при формировании денежно-кредитной политики этот принцип может оказаться контрпродуктивным. Как заявили Стефан Дюпраз, Софи Гийу-Нефюсси и Адриан Пенальвер из Банка Франции в статье, опубликованной в 2020 году, эти умные, хорошо оплачиваемые трейдеры на финансовых рынках, а также лица, устанавливающие заработную плату и цены в экономике в целом, будут ожидать эту тяжесть и корректировать свою деятельность соответствующим образом. Если инфляция выйдет из-под контроля, они будут ожидать сдержанной реакции и, следовательно, более постоянного нарушения регулирования инфляции. Затем они могут действовать в соответствии с этими ожиданиями, устанавливая цены или заработную плату таким образом, чтобы усугубить проблему.

Дефицит демпфирования

После выступления г-на И Адам Позен из Института Петерсона отметил, что другие центральные банки были бы очень рады получить данные по инфляции от китайского политика, особенно сейчас. В прошлом году инфляция в Китае составила всего 2%. Но осторожная и сдержанная политика, вероятно, не является причиной такой исключительной стабильности цен. Благодаря агрессивному сдерживанию пандемии в стране в 2020 году для спасения экономики центральному банку не пришлось снижать процентные ставки так сильно, как ФРС. А благодаря упорному обязательству Китая по борьбе с коронавирусом в прошлом году центральному банку не пришлось повышать процентные ставки для сдерживания инфляции, как это с опозданием сделал ФРС. Ослабленная денежно-кредитная политика Китая увенчалась успехом только благодаря его решительно неослабевающей политике в отношении Covid. ■

Подробнее читайте в разделе «Свободный обмен», нашей экономической колонке:
Как государство может взять под контроль банковскую систему (12 апреля)
Почему экономика не понимает бизнеса (4 апреля)
Китай теперь маловероятно безопасное убежище (30 марта)

Также: нравится колонка «Бесплатный обмен». имеет имя